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es gibt beim Thema KI ein paar Zahlen, die klingen so souverän, dass niemand sie nachrechnet. Wir haben es trotzdem getan. Und das Ergebnis hat uns dann doch etwas überrascht. Wir zeigen dir heute, wer diesen Boom tatsächlich bezahlt, welche Bilanz das aushalten kann und welches Zahlenwerk nur so lange existieren wird, wie jemand Kredit gibt. Nimm dir ein paar Minuten. Es lohnt sich.

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KI-Boom

Solange die Musik spielt, musst du tanzen. Doch die Kunst besteht darin, zu wissen, wann du dich hinsetzt. Genau darum dreht sich gerade die größte Debatte an den Märkten. Die Antwort der Optimisten: Setz dich noch nicht hin. Ob das jedoch trägt, hängt an einer Zahl, die bei näherem Hinsehen wackelt.

Der S&P 500 liegt rund 13 % im Plus und hat 2026 bereits 27 Rekordschlusskurse hingelegt. Trotzdem fühlt sich das Jahr zäh an, weil der Index seit Juni kaum vom Fleck kommt. Zwischen Juni und Juli verdampften im globalen Halbleitersektor rund 3,3 Billionen Dollar Börsenwert. Und das bei gleichzeitig steigenden Umsätzen.

Der Grund für die Nervosität steckt womöglich am ehesten in den Investitionsbudgets. Seit Anfang 2024 flossen rund 500 Milliarden Dollar in Chips, 350 Milliarden in Energieinfrastruktur, 200 Milliarden in Bau und 100 Milliarden in Netzwerktechnik. Macht 1,15 Billionen. Zum Vergleich: Der gesamte S&P 500 investierte 2021, im Jahr vor ChatGPT, rund 575 Milliarden.

Und das Karussell beschleunigt. Nvidia-Finanzchefin Colette Kress nannte am 26. August eine Zahl, die selbst Bullen schlucken ließ: Die fünf größten Cloud-Konzerne würden 2026 rund 800 Milliarden Dollar investieren, 2027 dann 1,3 Billionen. Branchenkenner rechnen etwas konservativer mit 700 Milliarden und einer Billion für die vier klassischen Hyperscaler. Egal welche Zahl: 2027 stemmt eine Handvoll Firmen rund die Hälfte aller Sachinvestitionen des Index.

Manche Analysten beruhigen die Anleger nun mit einer eigenen historischen Analyse, nennen wir sie die „Regel der 25“. These: Die US-Wirtschaft verkraftet Investitionen in eine Umwälzungstechnologie bis etwa 25 % ihrer Wirtschaftsleistung. Beispiel Eisenbahn: In den 1860ern lag das US-BIP bei rund 10 Milliarden Dollar. Bis zur Panik von 1873 flossen kumuliert 2,5 Milliarden in Schienen. Beispiel Internet: 1,5 Billionen für Infrastruktur bei einer 6 Billionen Dollar starken Wirtschaft.

Genau hier fällt die Regel aber auseinander. Das nominale US-BIP lag 1999 nicht bei 6, sondern bei rund 9,6 Billionen Dollar. Und manche konservative Analysen des Telekombooms landen bei 500 Milliarden bis knapp einer Billion, nicht bei 1,5 Billionen. Aus 25 % werden auf diesem Weg schnell nur 5 bis 16 %. Der wichtigste Beleg der Regel ist damit futsch.

Dazu gibt es ein methodisches Problem, das in vielen Boom-Vergleichen steckt: Hier werden kumulierte Ausgaben aus mehreren Jahren durch ein einziges Jahres-BIP geteilt. Das ist, als würdest du deine Hausfinanzierung über 20 Jahre durch dein Jahresgehalt teilen und das Ergebnis Schuldenquote nennen.

Auch die Gegenwart wird gern zu klein gerechnet. Oberflächliche Analysen setzen das US-BIP mit rund 30 Billionen an. Das Statistikamt BEA weist für das zweite Quartal jedoch 32,49 Billionen aus. Die Gefahrenzone läge damit bei 8,1 statt 7,5 Billionen. Klingt nach mehr Luft, ist aber eher weniger, als es aussieht. J.P. Morgans Kreditanalyst Tarek Hamid erwartet allein zwischen 2026 und 2030 über 5 Billionen Dollar Rechenzentrums-Capex. Die Schwelle fällt damit eher bereits um 2030 als in den „frühen 2030ern“.

Eine Aussage aber eint die Analysten: Investitionsbooms sterben selten an sich selbst, sie brauchen einen Schock von außen. Beim Internet war das die Notenbank – der US-Leitzins stieg von 4,7 % Anfang 1999 auf 6,5 % im Mai 2000. Die Frage ist also letztlich: Wer zieht den Stecker?

Der wahrscheinlichste Kandidat sitzt in Washington. Die zehnjährige US-Staatsanleihe rentiert aktuell bei rund 4,68 %, die Auktion vom 12. August brachte 4,683 %. Das war der höchste Zuteilungssatz seit 2007. Die Inflation im PCE-Preisindex zog im Juli auf 3,7 % an, und der Markt preist für Dezember mit über 70 % Wahrscheinlichkeit eine Zinserhöhung ein. Bei einem zu 2,5 Billionen kreditfinanzierten Bauprogramm ist das alles andere als eine bloße Randnotiz.

Auf der Habenseite steht jedoch eine Zahl, die das alles überstrahlt. Nvidia meldete zuletzt 96,22 Milliarden Dollar Quartalsumsatz, einen Nettogewinn von 59,7 Milliarden (+126 %) und Rechenzentrumserlöse von 89 Milliarden (+117 %). Fürs laufende Quartal stehen 108 Milliarden in Aussicht. Und erstmals in der Firmengeschichte gab es eine Jahresprognose: rund 70 % Wachstum im Geschäftsjahr 2028. Analysten hatten zuvor im Schnitt nur 44 % modelliert.

Und die Nachfrageseite liefert ebenfalls. Alphabets Cloud-Sparte wuchs im zweiten Quartal um 82 %. Anthropic kommt auf eine Umsatz-Run-Rate von über 65 Milliarden Dollar, nach 9 Milliarden Ende 2025, OpenAI auf über 40 Milliarden.

Zwei Warnlampen: Nvidias Bruttomarge fällt und soll erst bei 71 bis 72 % den Boden finden. Ursache sind wohl Speicherpreise, die der KI-Ausbau selbst hochtreibt. Und Alphabet legte im Juli ein Rekord-Gewinn je Aktie von 9,11 Dollar vor und verlor am selben Tag 15 % an der Börse. Du siehst: Wenn gute Zahlen nicht mehr reichen, ist die hohe Erwartungslatte das eigentliche Risiko.

Bleibt die entscheidende Frage: Wer bezahlt das alles, und was passiert, wenn dieser Jemand die Lust verliert? Darum geht es gleich.

Bilanzen-Check

Bis 2025 galt eine einfache Regel: Solange die Konzerne ihre Rechenzentren aus ihrem Free Cashflow bezahlten, störte sich niemand daran. Diese Zeit ist jedoch vorbei. Alphabet platzierte Anfang Juni die größte Aktienemission der Geschichte: 84,75 Milliarden Dollar, aufgestockt von ursprünglich 80. 10 Milliarden davon zeichnete ausgerechnet Berkshire Hathaway. Es war Alphabets erste Kapitalerhöhung seit über zwei Jahrzehnten, nach Jahren voller Rückkäufe.

Und Alphabet blieb nicht allein: Eine Woche später ging SpaceX zu 135 Dollar je Aktie an die Börse und sammelte inklusive Mehrzuteilung rund 86 Milliarden Dollar ein. Es war der größte Börsengang aller Zeiten. Innerhalb eines Monats haben zwei Konzerne damit gut 170 Milliarden Dollar frisches Eigenkapital eingeworben, allein für den KI-Ausbau. Das klingt nach viel. Gemessen an dem, was noch kommen soll, ist es aber nur eine Anzahlung.

Wie die restliche Rechnung aussehen soll, hat J.P. Morgan durchgerechnet: über 5 Billionen Dollar zwischen 2026 und 2030. Davon 1,5 Billionen aus laufendem Cashflow, 500 Milliarden aus neuen Aktien, 2,5 Billionen aus den Kreditmärkten, 1,4 Billionen aus alternativen Quellen. Heißt: Die Hälfte des KI-Booms hängt an Anleihegläubigern, nicht an Aktionären.

Wie kreativ das Ganze zugeht, zeigt Metas Zweckgesellschaft für Richland Parish in Louisiana. Rund 27 Milliarden Dollar Anleihen, dazu gut 2 Milliarden Eigenkapital. Meta hält 20 %, Blue Owl Capital und weitere Finanzinvestoren 80. Meta mietet, zahlt den Betrieb und haftet für die Schulden, falls es den Mietvertrag nicht verlängert. Die Anleihe läuft bis 2049 und trägt ein A+-Rating. Auf der Bilanz von Meta taucht sie so aber nicht auf.

Dazu kommen ein paar Verflechtungen, die doch etwas stutzig machen. Nvidia hat OpenAI bis zu 100 Milliarden Dollar zugesagt, gestaffelt nach installiertem Gigawatt, für mindestens 10 Gigawatt Nvidia-Systeme. Das Stargate-Projekt von OpenAI, Oracle und SoftBank trägt Zusagen über 500 Milliarden. Ein Chiphersteller finanziert also den Kauf seiner eigenen Chips. Wirtschaftlich kann das aufgehen. Sauber erscheint es aber nicht wirklich.

Der Kreditmarkt hat das registriert. Kreditausfallversicherungen haben im Juli neue Rekorde erreicht. Vor allem CDS, also Kontrakte, mit denen sich Anleihegläubiger gegen eine Pleite absichern, auf Oracle, SpaceX, Alphabet, Amazon, Meta, Broadcom und Nvidia. Alphabet-CDS handelten zeitweise bei 67 Basispunkten, etwa doppelt so teuer wie zu Jahresbeginn. Von Ausfallsorgen ist das noch weit entfernt. Aber die Ära der schuldenfreien Geldmaschinen scheint nun vorbei zu sein.

Die Bilanzen sind noch stabil: Die Hyperscaler haben praktisch keine Nettoverschuldung und dürften 2027 zusammen rund 1 Billion Dollar operativen Gewinn vor Abschreibungen erwirtschaften. Der Riss zeigt sich woanders. Alphabet wies im zweiten Quartal erstmals seit dem Börsengang einen negativen Free Cashflow aus, Meta kam nur auf +784 Millionen Dollar.

Wo landen die frischen Schulden konkret? Die zweite Phase des KI-Trades dreht sich weniger um Rechenleistung als um alles drumherum: Speicher, Netzwerk, Strom, Kühlung. Eaton wird mit einem 28er Forward-KGV bewertet. 78 % der Analysten raten zum Kauf. Vertiv kommt auf 32, nachlaufend sind es knapp 48, bei 85 % Kaufempfehlungen. Ende Juli brach die Aktie an einem Tag um 17 % ein. Billig ist hier nichts mehr, ruhig auch nicht.

Amphenol und TE Connectivity profitieren davon, dass ein modernes Rechenzentrum vor allem eines ist: ein Kabelmonster. TE Connectivity markierte am 26. August allerdings ein neues Zwölf-Monats-Tief. Der Markt unterscheidet jetzt also sehr genau zwischen KI-Etikett und KI-Umsatz.

Bei den spezialisierten Cloud-Anbietern läuft es ebenfalls heiß. CoreWeave verdoppelte den Quartalsumsatz auf 2,6 Milliarden Dollar und sitzt auf einem Auftragsbestand von 104 Milliarden. Nebius steigerte den Umsatz um 514 % auf 575 Millionen und platzierte eine Wandelanleihe über 5,75 Milliarden. Beides ist aber Wachstum, das komplett auf Vorfinanzierung beruht.

Und dann das Kleingedruckte. Fermi gilt auch als Profiteur genehmigter Projekte. Die Aktie fiel von 36,99 Dollar im Oktober 2025 auf 4,47 Dollar im April 2026. Analysten aus dem Hause Mizuho senkten das Kursziel von 27 auf 11 Dollar wegen ausbleibender Mieterverträge. Im August übernahm ein Interims-CEO. Der Vertrag mit TensorWave über 6,5 Milliarden liefert erst ab Mitte 2027 Umsatz. „Sicher“ sieht anders aus.

Was bleibt, ist eine wichtige Lektion: Wenn die Blase platzt, bleibt das Gebaute stehen. Für die Erbauer war das selten ein Trost. Nach dem Telekomboom lagen 85 bis 95 % der über 80 Millionen verlegten Glasfasermeilen jahrelang dunkel. Corning fiel von knapp 100 auf rund 1 Dollar pro Aktie, Cienas Umsatz von 1,6 Milliarden auf 300 Millionen, der Sektor verlor zwischen 2000 und 2002 über 2 Billionen Dollar Börsenwert. Das Netz trägt heute Netflix. Die Aktionäre von damals haben davon nichts.

Also: Wer übersteht den Einbruch mit eigenem Geld und wer existiert nur so lange, wie der Kreditmarkt mitspielt? Behalte zur Beantwortung dieser Fragen weniger die Umsatzmeldungen im Blick als die Zinskurve.

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