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stell dir vor, dein Unternehmen macht 80 % des Umsatzes mit einer Handvoll Kunden. Genau so sieht es bei den beiden größten KI-Firmen der Welt aus. Diese Zahl steht in keiner Bilanz. Sie kommt aus den Kreditkartenabrechnungen von tausenden US-Firmen.

Dazu kommt eine Rechnung über mehr als einer Billion Dollar, die ab 2027 fällig wird. Bezahlen müssen sie zwei Unternehmen, die noch nie richtig Geld verdient haben. Wir zeigen dir heute, wer daran verdient, welche Aktien am wackligsten dastehen und wo du jetzt genauer hinschauen solltest. Viel Spaß beim Lesen.

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KI-Hype

Am 6. September hat der Chef des wertvollsten Unternehmens der Welt auf X verkündet, die Menschheit habe es geschafft. Jensen Huang antwortete auf den Crusoe-Chef, der Abilene in Texas zur „Geburtsstätte der AGI“ erklärt hatte, mit diesen Worten: „AGI ist angekommen“. Dazu die Ansage, als Nächstes kämen 400.000 GPUs ans Netz. Bemerkenswert daran: OpenAI selbst schreibt in den eigenen Unterlagen zum neuen Modell Astra ausdrücklich, dass es sich nicht um AGI handelt. Die stärksten Behauptungen kommen also vom Chiplieferanten und vom Bauträger.

Ein Blick auf die angebliche Geburtsstätte lohnt sich. Der Campus in Abilene ist auf acht Gebäude und 1,2 Gigawatt ausgelegt, die ersten beiden laufen seit September 2025, im Mai 2026 waren vier von acht am Netz. Die Geburtsstätte der künstlichen Allgemeinintelligenz ist somit, nüchtern betrachtet, noch eine Baustelle mit Kränen. Du solltest dir merken, wer hier redet und wer schweigt.

Warum ausgerechnet jetzt alle über AGI sprechen, hat einen banalen Grund: zwei Börsengänge. Anthropic hat am 1. Juni vertraulich eine S-1 bei der SEC eingereicht, das Nasdaq-Fenster liegt im Oktober, die letzte Bewertung bei 965 Milliarden Dollar. OpenAI hat ebenfalls eingereicht und tendiert Richtung 2027. Wer eine Billionenbewertung an die Börse bringen will, redet lieber über Weltgeschichte als über Kundenstruktur.

Und genau da wird es interessant. Der Finanzdienstleister Ramp wertet die Kartenausgaben tausender US-Unternehmen aus. Ergebnis: 80 % der Firmenumsätze von OpenAI und Anthropic stammen von 1 % ihrer Kunden. Ramps Chefökonom nennt das ein Konzentrationsrisiko (Abhängigkeit von wenigen Abnehmern), wie er es in keiner anderen Softwarekategorie sehe.

Wie eng das Ganze werden könnte, zeigt ein Beispiel. Cursor und GitHub Copilot, zwei Programmierwerkzeuge, brachten Anthropic zusammen rund 1,2 der 5 Milliarden Dollar Jahresumsatz. Ein Viertel des Geschäfts aus zwei Kunden, von denen einer Microsoft gehört. In jeder anderen Branche würde ein Wirtschaftsprüfer diese Zeile fett drucken.

Zum Vergleich: Vor der Finanzkrise wurden 2005 und 2006 rund 37 bis 38 % aller US-Hauskäufe mit Krediten ohne echten Einkommensnachweis finanziert. Die Rate wurde nicht aus dem Gehalt bezahlt, sondern aus der Erwartung, dass der Hauspreis weiter steigen würe. Viele KI-Startups zahlen ihre Rechenrechnung heute nicht aus dem Cashflow, sondern aus der nächsten Finanzierungsrunde.

Ein Beispiel dafür liefert die Jura-KI Harvey. Am 9. September hat das Unternehmen 550 Millionen Dollar eingesammelt, die Bewertung liegt jetzt bei 15,6 Milliarden, der wiederkehrende Umsatz über 400 Millionen, die Kundenzahl über 3.000. Interessant ist aber, wofür das Geld gedacht ist. Harvey baut damit eigene Modelle, statt sie weiter bei OpenAI und Anthropic zu mieten. Das ist die Pointe, die in der Blasendebatte oft untergeht. Die größten Kunden der Labore gehen nicht zwingend pleite. Sie wandern eher ab, sobald der Eigenbau billiger ist. Dass Kapital dafür da ist, zeigt die OECD: 61 % des weltweiten Wagniskapitals flossen 2025 in KI, 258,7 von 427,1 Milliarden Dollar. Im ersten Quartal 2026 waren es rund 80 %, und vier Firmen allein zogen zwei Drittel davon.

Wie schnell jedoch solch ein Umsatzstrom abreißen kann, hat OpenAI gerade selbst vorgeführt. Nachdem SpaceX die Cursor-Mutter Anysphere für rund 60 Milliarden Dollar gekauft hatte, kündigte OpenAI den Liefervertrag zum 12. November. OpenAI hatte intern über eine Milliarde Dollar Jahresumsatz aus dieser Partnerschaft veranschlagt. Cursors Chef konterte, OpenAI-Modelle machten ohnehin nur 5 % des Traffics aus. Anthropic bot binnen Stunden höhere Limits an.

Für dich als Anleger heißt das zunächst vielleicht nur eines: Die Umsatzbasis der beiden wichtigsten KI-Labore ist schmaler und beweglicher, als die Wachstumsraten vermuten lassen. Das ist noch kein Grund für Panik. Aber es ist der Grund dafür, warum wir uns gleich die Verpflichtungen anschauen, die ab 2027 fällig werden. Dort liegt vermutlich der eigentliche Knackpunkt.

Strategie

Reden wir über ein paar Beträge, die noch niemand bezahlt hat. Branchenkenner taxieren OpenAIs geplante Rechenausgaben bis 2030 auf rund 750 Milliarden Dollar. Für Anthropic haben sie folgendes nachgerechnet: 517 Milliarden Dollar an Compute-Verträgen in 11 Monaten, mindestens 14,8 Gigawatt Kapazität. Zum Vergleich: Im Dezember 2025 hatte Anthropic Investoren noch ein Mietbudget von rund 180 Milliarden bis 2029 vorgelegt. Nun also fast das Dreifache, in neun Monaten.

Microsoft weist im Geschäftsbericht 24,1 Milliarden Dollar aus Vereinbarungen mit OpenAI aus. Das sind rund 7 % des Konzernumsatzes. Analysten der UBS schätzen, dass OpenAI und Anthropic dieses Jahr 27 % der Google-Cloud-Erlöse ausmachen und 2027 über 48 %. Barclays sieht bei Amazon Web Services 13 %, steigend auf 18. Das sind Analystenmodelle, keine Unternehmensangaben, aber sie gehen alle in dieselbe Richtung.

Nochmal der Vergleich mit der letzten Finanzkrise: Damals hatten rund 80 % der Subprime-Schuldner variable Hypotheken mit niedrigem Startzins. Nach zwei bis drei Jahren sprang die Rate, monatlich wurden 30 bis 40 Milliarden Dollar an Krediten neu verzinst. Solange alle zahlten, sah alles gesund aus. Übertragen auf den KI-Hype heute heißt das: Verträge unterschreiben kostet fast nichts, das Geld fließt erst, wenn die Kapazität steht.

Zwei Dinge machen die Sache trotzdem komplizierter, als die Blasen-Erzählung nahelegt. Anthropic ist längst kein Milliardengrab mehr: Im zweiten Quartal war das bereinigte Betriebsergebnis erstmals positiv, rund 559 Millionen Dollar. Der Run-Rate-Umsatz, also der aufs Jahr hochgerechnete Monatsumsatz, lag Ende Juli bei über 65 Milliarden. Der große Verlustbringer ist OpenAI, mit 20,9 Milliarden operativem Verlust im Jahr 2025 bei 13,07 Milliarden Umsatz.

Und es verschiebt sich gerade, wer das Geld vorstreckt. Oracle meldete am 10. September einen Auftragsbestand von 664 Milliarden Dollar, 209 Milliarden mehr als vor einem Jahr. Wichtiger als die Zahl ist die Struktur dahinter: Der Großteil der über 30 Milliarden an neuen KI-Verträgen kam per Vorauszahlung oder mit Hardware, die der Kunde selbst stellt. Oracle muss dafür kein eigenes Kapital einsetzen. Trotzdem stand unter dem Quartal ein Free Cashflow von -5 Milliarden Dollar. Und das bei 28 Milliarden Investitionen und einer Aktienplatzierung über 20 Milliarden. Das Risiko verschwindet also nicht komplett, es wandert eher herum.

Für dein Depot ergeben sich daraus ein paar Long-Ideen. Die erste sind die Ausrüster, die verdienen, egal welches Labor am Ende gewinnt: Vertiv bei Kühlung und Stromverteilung, Eaton bei Energietechnik, Broadcom bei kundenspezifischen Chips, TSMC in der Fertigung. Und die die breit aufgestellten Hyperscaler: Microsoft verkraftet laut Experten rund 7 % Umsatzausfall. Ein reiner Rechenzentrumsvermieter verkraftet so etwas eher nicht.

Auf der Gegenseite steht am wackligsten, wer nur einen einzigen Mieter hat. Riot Platforms vermietet 191 Megawatt in Texas für 20 Jahre und 9,1 Milliarden Dollar an Anthropic, TeraWulf hat 19 Milliarden über dieselbe Laufzeit gezeichnet. CoreWeave kommt bei 49 Milliarden Börsenwert auf einen Auftragsbestand von 104 Milliarden. Und gleichzeitig auf 3,33 Dollar Verlust je Aktie. Diese Verträge laufen bis 2048, und zwar gegen Schuldner ohne Investment-Grade-Rating.

Das vielleicht überraschendste Risiko steckt in Nvidia. Die Beteiligungen des Konzerns sind auf 99 Milliarden Dollar angewachsen, davon knapp 50 Milliarden in den KI-Laboren und allein 30 Milliarden in OpenAI. Finanzchefin Colette Kress sagte im letzten Earnings-Call, Labore, bei denen Nvidia die eigene Bilanz einsetzt, könnten nächstes Jahr rund ein Viertel des Geschäfts ausmachen. Ihre eigene Begründung: Die Labore wachsen schneller, als ihre Bilanzen und Kreditprofile es tragen.

Eine mögliche Strategie? Nicht komplett aussteigen, sondern die Wertschöpfungskette entlanggehen und dort abbauen, wo genau ein Kunde den ganzen Umsatz trägt.

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